chương 5 chi phí vốn

CHI PHÍ VỐN BÌNH QUÂNWACC = kEWE+ kDWD= ✓ Lợi nhuận tối thiểu của dự án✓ Đáp ứng yêu cầu lãi suất của người cho vay✓ Vừa đủ cung cấp tỷ lệ sinh lời cho cổ đông... MODIGLIANI ANDMILLERMM

QUẢN TRỊ TÀI CHÍNH

CHƯƠNG V CHI PHÍ VỐN

MỤC TIÊU CHƯƠNG

 Khái niệm chi phí vốn

 Giải thích cách tính chi phí vốn, vốn cổ đông và vốnvay

 Tính chi phí vốn trung bình (WACC)

CHI PHÍ VỐN

 Tính chính xác của việc xác định chi phí vốn:

 Khoa học/Tư vấn viên

 Thực tế

 Sự lựa chọn _

 Quyết định đúng đắn – _

TỶ LỆ SINH LỜI CẦN THIẾT

CHI PHÍ VỐN VAY

 Chi phí vốn vay sẽ được trả tỷ lệ lãi suấtphi rủi ro (risk free rate of return)

 Công ty hoạt động tốt – _–

 Công ty phát hành trái phiếu

 Tỷ lệ đền bù rủi ro (RP – Risk Premium)

CHI PHÍ VỐN VAY

Giả sử tỷ lệ lợi tức không rủi ro là 6%

Doanh nghiệp phải cung cấp tỷ lệ chi phí vốn cao hơnvà tùy thuộc vào mức độ rủi ro dự tính.

Ví dụ với mức độ rủi ro được dự tính, doanh nghiệp sẽtrả cho người đầu tư tỷ lệ đền bù rủi ro 3%

➢ kd=

CHI PHÍ VỐN

CỔ ĐÔNG

DOANH NGHIỆP

Người quản lý tài chính

CHI PHÍ VỐN TRUNG BÌNH

• Mức độ trung bình rủi ro cao

• Nếu dự án có cùng mức độ rủi ro với WACC (doanhnghiệp sử dụng toàn bộ vốn cổ đông)

• Nếu dự án có rủi ro thấp hơn

CHI PHÍ VỐN TRUNG BÌNH

Khi có sự kết hợp giữa vốn vay và vốn cổ đông

Giả sử doanh nghiệp có tổng số vốn $1,000,000

• 50% là vốn vay – tỷ lệ lãi suất 8%

• 50% là vốn cổ đông – tỷ lệ sinh lời cần thiết 12%

➢ Chi phí vốn vay (kd)

➢ Chi phí vốn cổ đông (ke)

➢ Tỷ trọng vốn vay (WD)

➢ Tỷ trọng vốn cổ đông (WE)

•VD : giá trị trường của vốn vay

• VE : giá thị trường của vốn cổ đông

CHI PHÍ VỐN BÌNH QUÂN

WACC = kEWE+ kDWD

=

✓ Lợi nhuận tối thiểu của dự án

✓ Đáp ứng yêu cầu lãi suất của người cho vay

✓ Vừa đủ cung cấp tỷ lệ sinh lời cho cổ đông

➢ WACC = ???

CHI PHÍ VỐN BÌNH QUÂN

Ví dụ: Nếu công ty hoạt động tốt và có thể tăng dòng tiềnlên thành $11,000 Sự thay đổi nào trong giá trị nhậnđược của cổ đông và người cho vay?

➢ Người cho vay :

➢ Cổ đông :

➢ Nên sử dụng cấu trúc vốn khác? 100% vốn vay?

GIẢM WACC

• Giá trị dự án

• Cấu trúc vốn doanh nghiệp

• Vốn vay

GIẢM WACC

Ví dụ: Nếu tăng tỷ lệ vốn vay lên 70% thì

➢ Vốn cổ đông : 30%

➢ NẾU:

✓ Tỷ lệ sinh lời đòi hỏi của cổ đông vẫn giữ mức 12%

✓ Người cho vay vẫn giữ mức 8% lãi suất

GIẢM WACC

❖ Có luôn nên tăng tỷ lệ vốn vay trong cấu trúc vốnkhông?

➢ Rủi ro

➢ Tỷ lệ sinh lời cổ đông

❖ Tăng thêm bao nhiêu?

MODIGLIANI ANDMILLER(MM)

❖ Thị trường vốn hoàn hảo

• Mọi thông tin thích hợp đều được cung cấp

• Tỷ lệ lãi suất vay không đổi

➢Chi phí vốn cổ đông tăng thêm VS Lợi ích từ việc

tăng vốn vay

MODIGLIANI ANDMILLER(MM)

MODIGLIANI ANDMILLER(MM)

TÁC ĐỘNG CỦA THUẾ

• Lãi vay

• Dòng tiền

• Cổ tức

TÁC ĐỘNG CỦA THUẾ

Ví dụ: Doanh nghiệp A ở một quốc gia không cho phépgiảm trừ thuế cho lãi suất vay phải trả Doanh nghiệp B ở quốc gia cho phép giảm trừ thuế cho lãi suất vay phảitrả.

Cả 2 doanh nghiệp đều có tỷ lệ lãi suất 8% trên 500 triệuvốn vay Thuế của 2 doanh nghiệp đều là 30%

Lợi nhuận trước lãi và thuế của 2 doanh nghiệp đều là$100, tỷ lệ vốn vay là 50:50 và tỷ lệ sinh lời cần thiếttrên vốn cổ đông được xác định là 12%

➢ Lợi tức của cô đông còn lại của 2 doanh nghiệp?

TÀI CHÍNH KHÓ KHĂN

• Tấm chắn thuế

• WACC và giá trị doanh nghiệp

• Người cung cấp tài chính (đặc biệt là cổ đông)

ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH QUÁ CAO

Giả sử tỷ lệ 65% vốn vay là cấu trúc vốn tối ưu của doanhnghiệp

➢ Nếu tăng vốn vay lên 80%

➢ WACC và giá trị doanh nghiệp _

➢ Tỷ lệ sinh lời cần thiết trên vốn cổ đông

ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH QUÁ CAO

• Vốn vay tăng cao:

• Lãi suất

• Hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp

• Rủ ro người cho vay

ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH QUÁ CAO

Giả sử khi vốn vay tăng lên 80% thì tỷ lệ sinh lời cầnthiết trên vốn cổ đông tăng từ

• Chi phí vốn cổ đông tăng lên 30%

• Chi phí vốn vay tăng 10% (trước thuế)

➢WACC = _

VÍ DỤ

Tỷ lệ sinh lời cung cấp cho người cho vay của công tyPoise trước khi xem xét đến lợi nhuận cổ đông trướcthuế là 10%, trong khi đó tỷ lệ sinh lời trên cổ đông là20%

Tổng vốn được sử dụng là $2 triệu Trong đó $1.4 triệu làgiá trị thị trường cho vốn cổ đông, và $600,000 là giá trịthị trường của vốn vay Đây là kết cấu vốn tối ưu của

doanh nghiệp Thuế 30%

WACC = ?

VÍ DỤ

• Tỷ lệ sinh lời

• Sử điều chỉnh tỷ lệ chiết khấu

VÍ DỤ

❖ Giả sử 1 dự án của Poise đòi hỏi đầu tư $1 triệu tại thờigian t = 0 và tạo ra dòng tiền mỗi năm sau thuế và trướclãi là $161,000 cho đến vô hạn Dòng tiền ròng sau tấmchắn thuế của người cho vay là bao nhiêu? Dòng tiền cổđông nhận được là bao nhiêu?

❖ Giả sử dòng tiền của doanh nghiệp chỉ còn $100,000 Lợi ích của người cho vay và cổ đông thay đổi ra sao? Phản ứng của cổ đông trong trường hợp này?

❖ Dòng tiền $161,000 mỗi năm trên giá trị đầu tư $1 triệu

➢ Tỷ lệ sinh lời:

➢ Người cho vay cung cấp 30% vốn :

➢ Dòng tiền thuần cung cấp người cho vay:

➢ Dòng tiền cho cổ đông:

GIÁ THỊ TRƯỜNG CỦA CỔ PHIẾU

❖ Lợi nhuận đầu tư được liên kết với giá trị cổ phiếu

➢ Nếu công ty A đang trả cổ tức cao thì cổ phiếu côngty đó tăng

❖ Chi phí vốn – mô hình định giá cổ tức trung bình

GIÁ THỊ TRƯỜNG CỦA CỔ PHIẾU

Ví dụ: Công ty C Ltd trả cổ tức $10/cổ phiếu tại chiết suất10% Giá cổ phiếu công ty C Ltd?

➢ Giá mỗi cổ phiếu =

=

=

GIÁ THỊ TRƯỜNG CỦA CỔ PHIẾU

GIÁ THỊ TRƯỜNG CỦA CỔ PHIẾU

❖ Chi phí vốn cổ đông

Ví dụ: Công ty IC có cổ phiếu phổ thông được cung cấpra thị trường với giá hiện tại là $2.2 Cổ tức mỗi nămđược trả là 0.4 Chi phí vốn cổ đông?

➢ ke=

GIÁ THỊ TRƯỜNG CỦA CỔ PHIẾU

❖ Chi phí vốn cổ đông ưu đãi

Ví dụ: Công ty AT&T phát hành 5 triệu cổ phiếu ưu đãikhông hoàn trả với tỷ lệ 6% và giá trị danh nghĩa $1 Công ty có chi phí phát hành là $0.04 Tìm chi phí cổphiếu ưu đãi

➢ kp=

GIÁ THỊ TRƯỜNG CỦA CỔ PHIẾU

CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG

❖ Tỷ lệ sinh lời không rủi ro

❖ Xác định tỷ lệ đền bù rủi ro thích hợp trên vốn cổphần?

TÍNH CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG

❖ Mô hình CAPM (Capital Asset Pricing Model)

➢ Tỷ lệ đền bù rủi ro được điều chỉnh theo β

➢ Sự dịch chuyển của cổ phiếu

ke = _

TÍNH CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG

❖Mô hình tăng trưởng Gordon (1962)

➢Giá cổ phiếu “P”

➢Tạo ra thu nhập “E” trên mỗi cổ phiếu

➢Trả cổ tức “d” trên mỗi cỗ phiếu

➢Thu nhập giữ lại để đầu tư với tỷ số là “b”

➢ Tỷ lệ sinh lời cần thiết trên cổ phiếu “ke“

TÍNH CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG

❖ Mô hình tăng trưởng Gordon

➢ Nếu cổ tức được giả định tăng trưởng mỗi năm tại 1 tỷ lệ cố định (g = “b” × ”r”)

➢r: tỷ lệ sinh lời trên thu nhập vốn tái đầu tư

➢ Sử dụng mô hình tăng trưởng cổ tức – tính giá trịdoanh nghiệp

TÍNH CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG

❖ Mô hình tăng trưởng Gordon

• P0 : giá trị cổ phiếu tại t = 0

• D1 : cổ tức kỳ vọng trên mỗi cổ phiếu sau 1 năm (tính từ hiện tại)

• r : tỷ lệ sinh lời cần thiết trên cổ phiếu

• g : tỷ lệ tăng trường ổn định

TÍNH CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG

❖ Mô hình tăng trưởng Gordon

➢ Tỷ lệ sinh lời mà nhà đầu tư đòi hỏi trên cổ phiếu = cốtức tương lai + tỷ lệ mà dòng cổ tức được kỳ vọng tăngtrưởng

TÍNH CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG

❖ Mô hình tăng trưởng Gordon

➢ Tỷ lệ tăng trưởng b và r (phép ngoại suy) -> tìm ra g

➢ Vấn đề:

• Sử dụng việc ước lượng cho tỷ lệ tăng trưởng cổphiếu đến vô hạn

TÍNH CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG

Ví dụ: Công ty Skiing có beta là 1.2 Tỷ lệ sinh lời phi rủiro là 10% và tỷ lệ đền bù rủi ro là 5% Được biết Skiing là doanh nghiệp tăng trưởng đều với mức chi trả cổ tứcgần đây là $2.04 và cổ phiếu phổ thông được bán

$27/mỗi cổ phiếu Chi phí vốn vay trước thuế của côngty là 12%.

Doanh nghiệp kỳ vọng tăng được đều 8% cho đến vô cực

➢ Tìm chi phí vốn cổ đông theo 2 phương pháp?

 Theo phương pháp CAPM

 Theo phương pháp Gordon

TÍNH CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG

➢ Kết quả tính toán vs Kết quả trong thực nghiệm

➢ Trách nhiệm của người phân tích

• Loại bỏ

• Định giá trị trung bình

➢ Phương pháp ước lượng

CHI PHÍ LỢI NHUẬN GIỮ LẠI

❖ Nguồn tài chính

❖ Tăng nguồn tiền mới vs Lợi nhuận năm cũ

➢Chi phí

❖ Phụ thuộc vào cổ đông

❖ Lợi nhuận giữ lại _ lợi nhuận kỳ vọng từ cổ phiếumới

CHI PHÍ LỢI NHUẬN GIỮ LẠI

Ví dụ: Giả định công ty Skiing (từ ví dụ trước) có chi phíphát hành là $2/cổ phiếu cho việc bảo hiểm cổ đông

➢ Tính chi phí cho cổ đông mới? Và so sánh với việc sửdụng chi phí lợi nhuận giữa lại

CHI PHÍ LỢI NHUẬN GIỮ LẠI

Tính chi phí cổ đông mới khi có sự tác động của chi phíphát hành cổ phiếu.

=

TÍNH CHI PHÍ VỐN VAY

❖i: lãi suất danh nghĩa mỗi năm (từ 1->n)❖Rn : khoản phải trả khi đáo hạn vay

❖kD : chi phí vốn vay (trước tấm chắn thuế)

❖: tổng của tất cảtừ năm sau đến t=n năm𝑃𝐷 = ෍

𝑡=1𝑡=𝑛

TÍNH CHI PHÍ VỐN VAY

Ví dụ: Công ty ABC đã phát hành $100 trái phiếu 6 nămvề trước với tỷ lệ lãi suất 8% Gói trái phiếu được đáohạn trong 4 năm (tính từ năm bắt đầu) với giá trị danhnghĩa $100 mỗi gói Lần trả lãi tiếp theo là trong 1 nămvà giá trị thị trường của gói trái phiếu là $93.

➢ Tính chi phí vốn vay kỳ hạn, trước và sau tấm chắnthuế?

TÍNH CHI PHÍ VỐN VAY

➢ Áp dụng phương pháp

➢ Dòng tiền được thiết lập cho _ năm tính từ hiện tại

➢ Người cho vay sẽ phải bỏ ra cho gói vay

➢ Nhận được mỗi năm cho năm (cùng mức rủi ro)

➢ Giá trị vốn vay được tính vào _

TÍNH CHI PHÍ VỐN VAY

➢ Tỷ lệ sinh lời cung cấp:

Dòng tiền

TÍNH CHI PHÍ VỐN VAY

• Thử kD tại tỷ lệ chiết suất 11% cho dòng tiền

• Thử kD tại tỷ lệ chiết suất 10% cho dòng tiền _

➢

TÍNH CHI PHÍ VỐN VAY

• Tỷ lệ không còn thích hợp để sử dụng

• Gói trái phiếu của 6 năm trước

• Gói trái phiếu ở giá trị $100

• Tỷ lệ _ phù hợp với nhu cầu thị trường vốn hiệntại

• Khả năng cạnh tranh với các dự án khác

TÍNH CHI PHÍ VỐN VAY

• Chi phí vốn vay dài hạn trước thuế

• Phát hành trái phiếu với tỷ lệ chi trả trái tức cố định

TÍNH CHI PHÍ VỐN VAY

Tính chi phí vốn vay dài hạn trước thuế từ việc ướclượng lợi tức đáo hạn (YTM) cho khoản vay:

TÍNH CHI PHÍ VỐN VAY

𝐾𝑑= _

= 10.22%

TÍNH CHI PHÍ VỐN VAY

Ví dụ: Tập đoàn Velvet cần phát hành khoản nợ dài hạnmới để tăng nguồn vốn Các vốn vay dài hạn của tậpđoàn có nhiều tỷ lệ trái tức nhưng hiện tại đang có lợitức đáo hạn khoảng 10% Vì thế, Velvet tin tưởng họ cóthể phát hành vốn vay mới, 20 năm cho khoản vay vớimức trái tức 10% Velvet sẽ gánh chịu $20 chi phí pháthành cho mỗi trái phiếu được bán, nghĩa là mỗi khoảnvay trị giá ròng là $980 Velvet có mức thuế là 40% Tính chi phí vốn vay sau thuế?

Chi phí vốn cổ đông là 12% Thuế doanh nghiệp 30%.

Tìm WACC của doanh nghiệp?

Tổng